私人股权投资(PE)正在成为中国这一代企业家们的新舞台，他们能在中国创造第一流的PE品牌吗？他们的变化将给中国的产业经济和金融服务市场带来怎样的冲击？他们中间是否隐藏着中国未来的投资领袖？

　　不用等太久，PE(私募股权投资，Private Equity 的简称)将和CEO、dot-com、VC一样成为中国商人们最熟悉的英文缩写。

　　原因很简单，“野蛮人”(PE因敌意收购被称为“门口的野蛮人”)随时可能出现在你我的身边。

　　KKR、凯雷、黑石、TPG德州太平洋、高盛资本、摩根士丹利资本等等这些书写了上个世纪80年代美国商业史上最惊心动魄的Deal Maker(产权交易商)，如今在全球范围内卷土重来。而中国，是他们的最新目标。

　　新桥入主深发展、凯雷收购徐工及太平洋保险、高盛拿下双汇、华平控股哈药、TPG和麦格理角力电盈收购战等案例，已经展现了PE高手们所专长的人与资本的游戏。如同他们在美国一样，今天他们在中国的每一次行动同样也引起了绵延不决的争论，他们的真实目的被媒体和监管机构戴着放大镜来审视。

　　毫无疑问，这股潮流已是大势所趋。创业投资与私募股权咨询顾问清科集团披露的信息显示，仅仅2006年上半年，就有17支针对亚洲(投资地域含中国在内)的私募基金成功募集46.31亿美元。与此同时，私募基金在中国大陆地区共计31个投资案例，整体投资规模高达55.59亿美元。尽管国家统计局目前还没有公布2006年上半年GDP相关数据，据清科研究中心测算，私募股权投资约占中国GDP份额的0.50%，但这与西方国家4%-5%的比例仍相去甚远，这表明中国私募股权市场发展潜力巨大。

　　更有意味的是，一个人群已经浮出水面——越来越多的中国创业家、职业经理人、投资银行家投身PE行业，他们的榜样是加盟凯雷的郭士纳，进入Dublier＆Rice的杰克·韦尔奇。尽管后两者已经从管理一线退休，而中国的商业精英们还处在事业的高峰期。

　　事实上，这群人中有一部分从未打算为国外的PE基金打工，他们早就梦想建立中国自己的PE品牌和力量，并已全力推动。他们一致认为，中国正处于一个历史性的时刻，PE基金寄托了他们想要的使命和远见。他们深刻地理解中国国情，并且创造性的使用各种金融工具手段，而非简单模仿国外同行。

　　吴尚志(鼎晖投资)、赵令欢(弘毅投资)、李山(三山基金)、田溯宁(中国宽带产业基金)是这样一批人的代表，而柳传志则反映了中国企业领袖成为投资领袖的雄心。他们已经挺进高增长民企、国企改制(甚至央企重组)、银行改革(如西部银行)、宽带产业等纵深领域。

　　但另一方面，他们又常常身处矛盾尴尬中。尽管他们是PE基金的实际控制者，却不得不到境外去注册。他们必须从国际投资者那里募资，却要眼睁睁看着国内大量的资金低效使用，而他们的能力与他们目前能控制的资金还远不匹配。这是一个悖论，中国PE的成长需要金融资本市场的成熟，但金融资本市场的成熟又需要他们的成长来推动。

　　中国能产生自己的PE吗？弘毅投资的赵令欢说，这就像上世纪90年代初问联想人中国会不会有一家伟大的PC公司一样，只是时间问题。PE能使中国的企业和金融经历革命吗？李山对此毫不怀疑，但目前国企与PE的接轨有很多障碍与难度。中国PE能避免沦为“门口的野蛮人”或“秃鹫基金”吗？一位从业者说，有争议的PE个案只会增加不会减少，但这不影响整体发展。PE神秘吗？有人提醒，不要把PE“神话”，否则会“捧杀”这些人的。柳传志说，民族PE品牌要提但得慎重，提得太早了不一定合适……

　　面对空前增长的经济和金融市场，中国PE正经历一个镀金年代。“这不是泡沫，而是全球市场的一次重大变革。”《亚洲私募股权期权》发行人丹尼尔·施华德说。邱吉尔的名言：“制造新闻比收看新闻更好；要参与其中而不是指手划脚地在一旁评论。”《财富》杂志总结上世纪80年代是“交易的十年”，“在变化中，愚蠢与伟大共存，这种天然的、神奇的灵活性也正是美国经济实践的精髓。”中国PE梦想者，任重而道远。

　　2006年初，当王决定离开工作了5年多的TOM集团的时候，他对于未来的安排，其实还没想好。

　　王一开始的心理更倾向于自己创办一个投资机构、品牌。“美国有五、六千个私募股权基金，很多以他们的创始合伙人命名。”王向记者坦言，“自己有这种情结，很重！“

　　他想得很清楚，“不给别人打工了！今后三五年，自己做一家公司，可能也就是一两亿美金左右小规模的，到2008年左右建立自己的基金品牌，以后就可以再提到七亿美金左右。”

　　然而，当收到德州太平洋集团(Texas Pacific Group)的邀请之后，王的想法开始动摇了，在投资界打拼了十几年的他，对TPG不会一无所知：这是全球最大的投资基金，手里掌控着超过300亿美元的资金，它曾经收购过希捷硬盘、西北航空、汉堡王等，甚至还帮助联想收购了IBM PC。今天，TPG手上持有的资产组合所产生的销售额有650多亿美金，如果是一个单一公司的话，这个公司大概要雇30多万人，在财富500强里可以排进前20位，而实际上TPG全部员工却不到200名，合伙人更是只有区区几十个人。

　　“一进去就做合伙人，这很不容易，再加上它有那么多成功案例，我觉得从中可以学到很多的东西。”更关键的是，王心里清楚，加入TPG集团，会让他有一种海阔天空的感觉。

　　6月初，42岁的王宣布正式成为德州太平洋集团的合伙人。他将负责TPG亚洲的增长型、创投型投资，7500万美元以下的项目，他都可以做。内心的冲突一定是有的，但他愿意接受这种妥协——这正是交易的精髓。

　　刘海峰的选择跟王一样。人往高处走。在PE行业还有比KKR更高的吗？如果摩根士丹利、高盛是宝马、奔驰，KKR则是劳斯莱斯。KKR创始人亨利·克拉维斯被称为“Henry King”(亨利王)。

　　30年来，全球最大的私募股权基金KKR首次投资亚洲，招募了摩根士丹利董事总经理兼亚洲投资部联席主管刘海峰和CCMP Capital Asia董事总经理路明。

　　刘海峰在摩根士丹利战功卓著，他一开始加入摩根士丹利就是做PE，14年投资了平安保险、蒙牛、南孚电池、永乐、海螺水泥、百丽鞋业等著名项目。国内PE第一人、鼎辉投资董事长吴尚志说，如果David Liu振臂一呼，自己出来做个基金，肯定也会相当成功。

　　为了金钱、自由和荣誉，越来越多的职业经理人、投资银行家甚至创业家投身私人股权公司。但还有少数人，是带着理想主义进入这个新行业。

　　早在10年前，吴尚志就开始打造中国自己的PE品牌。吾道不孤，这样的梦想，同样也存在于中国企业“教父”柳传志的心中。现在，田溯宁、李山等人也加入到这个行列中。并购专家王巍把他们称为：“中国私募股权投资基金的奠基人。”

　　什么是中国自己的PE品牌？经济学者出身的李山为它下了一个定义：由中国人创立，总部在中国，在中国成长，由中国人控制的私募股权投资基金。尽管今天，中国PE的资金基本上还是来自于境外，但“企业不是由所有权决定的，而是由控制权决定的。”李山强调。就像花旗集团，尽管他们的头号股东是沙特王子，但所有人都把它看成是一家美国公司。但即便这样，符合这样条件的中国PE可能不超过10家。

　　前摩根士丹利CEO、贝恩资本董事总经理竺稼却不认同中国PE品牌这种区分，他认为所有PE的资本来源、项目去向都是一样的，他投资的中国企业也实现了增值，产生了社会效益。一位国外PE合伙人说，如果外资来中国本地化需要用筷子吃饭，那私募股权收购还不是中餐、西餐的区别，“现在你能有吃的就不错了。”

　　相比于动辄百亿美元规模的国际私募资本巨头，本土PE的资金实力还仅仅是他们的一个零头。但凭借着出色的本地化能力，他们已经开始赢得国际对手的足够尊重。这亦决定了在相当长一段时间，他们与国际私募资本巨头的关系，是合作而不是竞争。

　　这是一个刚刚诞生的群体，是中国企业家的一次高端转型，是中国经济及金融改革的又一块试金石。当然，“建立中国的PE品牌得自己有钱啊！”柳传志说。

　　他们来了，他们看见，他们会征服吗？

　　理想新大陆

　　2001年，当本刊推出封面故事《寻找中国摩根》的时候，整个中国企业界最热门的话题是“产业整合”和“资本运营”。唐万新、顾雏军、张海，这些平地冒起的资本玩家用令人眼花缭乱的手法，成了一家家大公司的新主人。

　　2005年底，一切繁华已成泡影，昔日的大亨或者人间蒸发或者已成阶下囚。并购专家、全国工商联并购公会会长王巍回顾这段历史时，用了这样一个吊诡的比喻：“中国的并购与西方的共同之处，是上个世纪三十年代的基础，有六十年代的手法，操九十年代的眼光。”他呼吁，“未来的突破在于融资体制的变革，在于投资银行家和并购企业家群体的崛起。”

　　踩着德隆等上一代“整合者”的尸体，海外私募基金开始乘虚而入了。亚洲金融风暴后，身为凯雷投资集团董事总经理兼亚洲收购业务联席主管的杨向东牵头完成了高盛对韩国最大的银行韩国国民银行的投资。短时间内，5亿美元的注资变成了15亿美元的回报。杨意识到，私人股权投资在亚洲也可以找到数亿美元规模的大项目。三年前,杨向东认为,中国也出现了这样的时机。

　　在2005年底的一个发布会上，尽管还没有通过最后审批，凯雷投资集团已经将中国机械加工龙头企业徐工集团列为其“已投资的项目”里。而曾几何时，德隆与徐工擦肩而过。

　　2005年，《中国企业家》从蒙牛和南孚的两大个案中看到了一种新现象，于是有了我们另外一个封面故事《海外基金“收割”中国：助推器还是榨取机》。我们的发现是，由于中国金融资本在助推产业整合与提升方面明显缺位，导致海外基金成了中国经济的双刃剑。

　　在王巍看来，中国正在迎来一个金融资本的整合时代。一方面，中国经济高度开放，许多行业都进入了成熟期，可以重组。另一方面，随着全流通的实现，过去封闭的资本市场开始与全球资本市场对接。同时，整个社会的道德观念也发生了变化，“野蛮人成为主流”，企业的价值可以通过买卖实现。

　　“海外基金用全球定价体系打乱了中国定价体系，导致今天整个中国的价值体系重估。” 王巍认为。

　　中国的PE梦想者很可能会羡慕他们的韩国同行。总部在韩国首尔，由五位凯雷投资集团前高层管理人员创立的MBK PARTNERS L.P.已经为旗下的一只私募资本基金筹得了15.6亿美元。花旗集团称，这是针对亚洲地区的有史以来最大的一支创始基金。

　　MBK PARTNERS坚信，规模大且身为本土公司，它的创始基金与那些在亚洲地区四处搜寻交易的美国私人资本巨头相比将具有得天独厚的优势。它已经吸引了来自韩国本国、日本以及东亚、南亚的亚洲投资者。新加坡政府的投资控股公司淡马锡控股也在这些投资者之列。

　　很多国际私人资本巨头在韩国受到广泛批评，它们被指责以很低的价格购买公司，然后卷走从中牟取的利润。这种整体气氛以及政府对本土私人资本基金给予的税收优惠催生了MBK Partners等韩国本土私募资本公司的兴起。

　　“中国忙着将国际资本市场和融资机制引进国内平台，而未能清理自家门户夯实本土产业整合的基础，到头来都是为他人做嫁衣裳。中国应该做一些扶植本土私募资本基金的事，为他们提供更广阔的生存空间”，王巍说。

　　2006年7月10日，在清华大学经管学院举行的“国际金融架构和新兴市场中的金融监管”国际研讨会上，央行副行长吴晓灵发表了题为“培育多层次资本市场，促进创新机制的形成”的演讲。她指出，目前国内已具备了建立私募基金的环境，要给私募基金以合法地位。在她说这话的同时，凯雷的徐工收购案正处于舆论的攻击之下。

　　商业与道德的边界

　　还记得那本畅销书《门口的野蛮人》是怎样描述KKR这样的金融怪兽的吗？——他们凭借强大的融资能力在短时间内向那些处于停滞的企业发起攻击，让被收购的公司背上沉重的债务负担，管理人员不得不与之签订“魔鬼协议”，跟随而来的就是大规模裁员、重组出售公司资产，而这些金融冷血动物们却从来不管这些，只关心在交易结束退出时获得多少回报。

　　据说，读了这本有关KKR收购纳贝斯克的纪实文学后，IBM前总裁约翰·艾克斯把书拿给IBM投资部主管，明确对他说：“我不想同书中提到的那些人打交道。”但他没有料到的是，日后取代他的继任者郭士纳，恰恰是KKR最信任的管理者。事实上，郭士纳一退休，就加入了跟KKR齐名的凯雷集团。

　　但也有很多人认为，正是这些“野蛮人”代表机构投资者夺回了对企业的控制权。他们像秃鹫一样清理企业的腐肉，赶走那些无能、低效却高薪的管理层，提高运转效率，将公司带入新的上升轨道。

　　在中国，PE盈利无非四种模式。一是有些公司资产被低估了，公司的市值可能远远低于公司某些资产的价值；二是由于中国特有的股权分置，非流通股价值很低，PE通过买卖这些资产或公司股权实现增值；还有一类是以贝恩资本为代表的基金，它们的强项是管理；最后一种赚钱方式是杠杆收购，中国在这方面还比较缺乏。尽管这些PE投资是长线的，但它们的目的并非是占领一片疆土，成立一个企业帝国，赚了钱之后它们还是要退出的。

　　跟国外的秃鹫投资者不同，中国PE跟管理层有更多的理解与沟通，他们能发现国企经理人的潜在价值。赵令欢与50岁的中国玻璃掌门人周诚惺惺相惜。吴尚志说，“鼎晖今天在媒体上说话不大合适，因为这样无法避免地涉及我们的商业运作、我们投资的企业，这样会违反我们和许多合作企业家的初始约定。”

　　“传统的PE操作模式是寻找最好的企业，用最低的价格买下来，然后雇最顶尖的管理者来重组，几年后以最高的价格卖出去或者上市。但今天中国没有那么多好的企业，相反，有大量或者公司治理不好或者管理有问题的或者资金缺乏的企业，需要很多帮助，它可能很有前途的，有缺陷和不足，这时候你做PE可以雪中送炭,当然时间长一些，但做好了你的贡献很大甚至是决定性的。但这要求你有很好的眼光，还有承担风险(take risk)的能力。”李山指出。

　　李山的三山基金以PE的形式融资、管理(人才和金融结合的现成模式就是PE)，目标是创建一个长期性的金融机构；田溯宁一直倡导宽带生态系统，中国宽带产业基金是一个新的更好体现价值链的平台；通过联想投资和弘毅投资，柳传志希望继续培养人，把联想的管理思想传承下去……

　　尽管如此，由于中国PE操作的项目都“两头在外”(融资来源和退出上市都在境外)，因此常常遭到非议。联想控股旗下的弘毅投资在中国玻璃一战中，就被批评为导致“国有资产流失”。

　　有人担心目前太多的钱竞争太少的交易，但显而易见，机会仍然很多，中国正在孕育更大的企业，国企改革需要PE对接，“五年前你想蒙牛会有今天吗？十年前你想平安会有今天吗？资产增值的速度在有生之年会超过我们的想像力。”吴尚志指出。

　　越来越多的人步入KKR、凯雷的行列，一些大的交易已经闪现中国PE的身影。杠杆收购之父特迪·福斯特曼在哈佛商学院回顾PE早期历史，“现在，我已经是落后于时代的巨人了。”上海联创投资总经理冯波说，“这批由企业家转型的基金管理人一旦在中国形成，我们这些人就应该退休了。”

　　梦想照进现实

　　尽管中国有很多投资机会，但并不尽善尽美和一帆风顺。

　　最令中国PE困扰和尴尬的是，他们的融资来源和退出机制都是在境外实现的。李山说，“我很愿意注册在国内，但没有法律，我想落户但拿不到户口本。我正在找律师研究，真的，我确实觉得别扭，我要做一个堂堂正正的中国的基金。”

　　虽然社保基金和保险资金已经获准进行投资，但PE还未能成为国内储蓄、退休金等庞大资金的去向。华兴资本CEO包凡说，中国18万亿存款谁不想拿？国有资产管理会有一个过程，既看回报也看安全性，“如果投给一个投资天才他卷钱跑了，谁来负担责任？”反过来，如果不支持PE行业，最后就没有本土基金兴起，只能和外国基金打交道。

　　中国PE还面临着外汇管制、贷款、税收等限制。PE的核心竞争力是对价值的理解并运用金融杠杆，但国内银行并不提供股权贷款；国外PE合伙人和公司不双重报税，但国内的政策让PE只能离岸操作等。

　　没有人能说PE能否使中国的企业和金融市场发生一场革命。鼎晖的吴尚志认为，目前中国的监管、国人的认同、对民资外资的态度，都会影响未来整个PE的发展。李山也说，“国人怎么看我们？环境的改善不是写篇文章就能改变的。清华的口号是从我做起，从现在做起。”

　　王说，资本之于企业就像养料之于人，PE既充当着营养师，也充当着医生加手术师，营养不够有问题，手术做多了也可能引起后遗症。这种平衡是国内PE必须面对的现实。一份报告称，中国环境存在风险，交易在一定程度上依靠“信念”。另一位银行家说，在中国开展业务需要幽默感和耐心。凯雷历时三年，以“耐心，懂得当地的文化并有完成交易的决心”收购徐工和太保人寿，但心有余悸：在合同字迹未干的时候，什么都不确定。

　　伟大的产权交易商在每一个转折点都你争我夺。国外交易竞价、宣传、攻击的过程展现在报刊上，这在中国还难以想像。中国也很少见恶意收购、毒丸、白衣骑士、金色降落伞等多样金融手段。柳传志说，我们还远远没有这个能力，投资的面比较宽，最后我们会专门投哪个面，那时候可能做一些“高难度动作”。

　　今年4月，全国社保基金会副理事长高西庆在“2006中国并购年会”上感慨地说，1993年股票交易条例中隐去了并购条款，哪知半年后就发生了并购，“才十几年的工夫，来谈论机构投资者在兼并收购中的作用，真是今非昔比。”

　　中国私募股权投资的盛宴刚刚开始。关于自己的PE品牌，中国需要，中国应该，中国能够。

　　部分国外PE基金中国合伙人名单

　　基金名称 管理团队 代表项目

　　凯雷Carlyle Group 杨向东、祖文萃 徐工机械、太保人寿、安信地板

　　KKR 刘海峰、路明 平安、蒙牛、南孚

　　德州太平洋TPG 王先先(前Tom集团CEO)联想

　　新桥NewBridge Capital 单伟建 深发展、新疆广汇

　　华平Warburg Pincus 孙强 亚信、港湾、哈药、国美

　　淡马锡Temasek 蒋福娟、唐葵 民生银行、建行、中行

　　贝恩资本Bain Capital 竺稼、黄晶生 参与海尔收购美泰

　　橡树资本Oaktree Capital 朱德淼(前摩根大通董事总经理) 日本新生银行、中行

　　麦格理Macquarie Group 谢岷(前中银国际直接投资部主管) 参与收购电讯盈科

　　英联投资Actis 陈柏松 蒙牛、尚德

　　红杉资本Sequoia Capital 沈南鹏、张帆 奇虎网、UUSEE、福建利农

　　蓝山资本 唐越 古杉 生物柴油公司

　　资料来源：《中国企业家》根据公开资料整理